程定华：对2019年股市无须过份悲观

    目前这个阶段看，A股不仅和经济增速没有多大关系，他暂时来看跟企业利润增速关联度都很弱，过去这些年有时候企业盈利增长很好，但是股市却不怎么涨，有些年份，企业盈利增速很差，像14、15年，盈利很差，但是股市上涨的很好。它的关系不是特别大。
   
    A股目前这个阶段主要跟估值有很大关系，他主要的表现都是由于整个市场估值上下波动剧烈水平而变化的。但是最近一两年出现很大分化，你会发现上证50慢慢跟盈利相关，上证50就是最近大家看到的少部分的股票，最近这两年，特别是2016年之后，明显跟企业盈利一模一样走势，当企业盈利好，上证50就涨。在2016年之前都不是特别明显，除掉上证50之外，我们看另外一个重要指数，中证1000，他代表中小市值股票，这个跟盈利特别不相关。2016、2017年盈利增速特别快，但是2016、2017年中证1000跌幅非常大。他出现了严重的分类。
   
    为什么从前都是一样波动方向，现在出现两个，一个跟盈利有关，一个跟盈利没有关系。最主要是钱的问题，美国的股市跟盈利相关，但是为什么跟盈利相关呢？是因为他的钱的问题，他有一个很长的钱，来自企业的回购。差不多来说，美国企业每年差不多有几千亿美元的回购，这些回购累计的量非常非常大，当一个公司觉得自己股票比较便宜的时候，就会回购。只要盈利好的时候，如果股票跌，企业就会拿这些钱回购自己股票，你不买，他就自己买。长年累月下来，这个企业价值跟盈利关系很密切，如果这个公司好，挣钱多，就不会出现很严重偏离。
   
    但是A股情况不是这样，A股不是回购，主要是增发，你看A股上市公司，回购数量远远没有增发数量多，企业一挣钱，就想方设法做大规模，然后就融资、然后就把债务规模搞得很大，上市公司都不回购自己股票，人家根本搞不清楚你这个公司实际价值是多少，所以美国企业在低峰的时候回购，而A股公司在什么时候特别喜欢的事情，第一件就是增发。好的时候也增发，不好的时候也增发，不好的时候要还钱。所以这是一个完全相反的过程。

    第二个不一样的情况，美国股市有另外一个非常长的钱，社保。社保比例在股市中大概4%。我们A股搞到现在也就是1%多的水平，他最近这几年都没有增长，没有增长的原因是因为社保出现缺口。现在社保如果国家财政不补贴的话，社保缺口越来越大。所以社保可以投入股市资金越来越少，以至于比例完全上不来。我们A股很大的问题是缺少一个长钱，因为没有长钱，所以有非常非常多股票完全随风波动，整个社会、整个市场如果钱多了，我们就炒股票，没有钱的时候，股票就完全没有人管就可以跌到非常非常低水平。这就是估值水平为什么有这么大波动的原因。

    最近一两年为什么会出现A股分裂，就是因为长钱因素起了一些变化。这个变化主要来自QFII，QFII在2013年占比只有零点几这个水平，到现在已经到了3%到4%这个水平。也就是说现在QFII在A股里面的投资已经在沪港通、深港通，现在投资规模已经是社保的3倍。这个市场里，QFII力量远远超过国内社保力量。QFII对于国内股票的结构不是非常清楚，他们进来主要是会买A50，所以这导致A50走势基本上是跟盈利相关，而且跟境外走势特别接近。但是剩下90%多的股票，QFII基本不会买，他不买的话，那些股票基本由国内投资人持有。国内投资人持有股票，他的行为模式跟从前一模一样。所以有钱的时候估值就高，没钱的时候估值就特别低。

    整个这一轮熊市，中位数跌幅，全部A股大概中位数跌了70%，高点的时候如果拿了10块钱股票，现在还剩3块钱，在3400个上市公司排第1700名。如果看这里面谁是跌幅最大的，是上证50，从高点到现在，中位数跌了47%，创业板是跌幅最大，跌幅71.6%，这还是考虑最近出现了一些反弹，没有反弹之前中位数跌幅大概73到74左右，拿10块钱股票跌到2.6，大概是中间值这个水平，这就是我们现在看到历史性的大的熊市。
   
    再结合目前流动性情况，在过去历史上，通常产生牛市的前提条件，但是现在大家都是缺乏信心。很多人怀疑这个历史会不会重演。过去弄成这样都会出现一个牛市，现在大家对这个事情很多人持有怀疑态度。其实自己也有一些怀疑态度，但是我是觉得说像中证1000这样的股票，从前这样的规律到现在这样的规律，为什么会破坏掉？我们到目的为止没有看到破坏的原因，散户没有消失，现在还是1亿散户帐户在那里放着。所以等到合适的时候，就像人脚气一样，冬天不会发，夏天的时候还是会发。实际上这个规律还是有可能会起作用的，只不过会不会发的像从前那么厉害，这个东西我们需要再分析分析、研究研究。

    绝大部分情况下A股都是靠估值，估值为什么对市场影响大？估值便宜的时候可以到9倍，贵的时候可以到30、40倍，什么东西的盈利可以短时间翻好几倍，盈利增长10、20%都很了不得了。但是估值从9倍到40倍，就要涨差不多4倍，所以估值这种波动比盈利波动大得多，在A股就没有什么特别非常明显的估值中枢。你只要碰到一个估值向上的年景，很多股票随便涨一倍、涨两倍的情况就发生了。而在所有估值里面，波动最大的就是这两个东西，一个是中证1000。一个是创业板。这两个东西你看它整个估值波动是非常非常大，创业板差不多都是50、60倍，牛市的时候更高。现在创业板也只有20多倍的市盈率。创业板市盈率差不多从原来的70、80、100倍左右降到只有20多倍。
   
    在这种情况下，你就是盈利涨一点，你根本挡不住它下跌，而相反当估值水平从20多倍开始往上涨的时候，盈利下降一点根本挡不住它涨。所以我觉得现在整个A股整体估值水平，到了历史上非常低水平，跟过去极值的低点极为接近。今年我们肯定是要弄宽松货币政策跟财政政策的，不弄的话，那今年不仅是经济增速保不住，财政收入也保不住，各方面问题就会很严重。今年基本上财政、货币政策肯定都是放松，按照最宽松口径去做，估值正好处于估值低点，过去历史上他两个并在一块通常就容易产生行情，所以我们对今年市场没有那么悲观。

    在过去历史上三次大的熊市最后的结束都是以宽松，都是企业盈利负增长，然后都是以最后的宽松而结束的。今年他跟过去历史情况一模一样，他也是处在一个盈利今年大概要出现负增长，同时也出现一个非常大的资金和政策的宽松，所以在过去历史上如果历史是重演的，比方说现在是2018年或者2019年或者2014、2015年，那会儿我们肯定就觉得现在这个市场一定到了去投资的这个时机了。现在说句老实话我们信心也没有从前那么足，因为整个社会目前的气氛相对比那个时候压抑很多，但是我觉得它还是会起一些作用，所以我对市场没有那么悲观。

    最后讲一下结论，我们先知道什么东西是明确的，2019年国内GDP下滑，财政收入下滑，企业盈利增速下滑，甚至会出现轻微浮增长，这都是确定的。基本上没有什么东西能改变这个趋势。第二，全球经济出现减速这是比较确定的，但是不是会演变成衰退，我认为它是不确定的，而且我自己的看法认为概率非常小。第三，国内货币政策和财政政策转向宽松是确定的，去杠杆和供给侧改革暂时要停顿，这也是确定的，但货币政策跟财政政策怎么发力这是不确定的。第四，国内利率水平会保持低位，美联储加息步伐放缓甚至停止加息，这都是比较确定的。美联储原来大家估计今年要加四次息，后来改成加两次息，最近估计一次息都不会加。所以美元最近已经开始走的比较弱了，就是因为大家预计今年美联储一次息都不会再加。
   
    最后一个就是我自己估计以中证1000为代表的A股上市公司会出现估值反弹，A股活跃程度会好于2018年，但是能不能重复过去历史，换成一个牛市格局？这个还有一个比较长的路，但是中证1000这些东西如果要涨的话，因为他跌幅非常非常大，所以他涨20、30%，30、40%，你根本看都看不出来。因为一个10块钱公司跌到3块钱或者2.7元，他涨50%其实就是涨到4块钱。也就是说看起来你公司股票还是跌了60%，但是实际上低点一反弹就很容易上涨50、60%，所以我觉得今年对于这种类型的公司，大家不要那么悲观。对于靠盈利推动的上证50为代表的这种公司，今年指数表现应该跟境外是差不多的，特别好的概率是较低的，不管QFII也好、社保也好，他们对盈利还是很重视的。如果你一看盈利这个东西，如果今年季报、年报、半年报出来之后一定不是那么好，那些股票要涨上去，难度是比较大的。（未经本人审核，仅供参考）